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一、上半年鋼鐵行業(yè)運行特點

1. 價格：嚴重分化，長材強板材弱、成材強原料弱、各種極值不斷上演

表1：2017年各主要品種價格變化情況

今年國內鋼材價格表現(xiàn)出明顯分化，整體是長材強板材弱，成材強原料弱。價格年初冷軋高高在上，螺紋最低，年初冷軋高于螺紋價格1700元，熱軋也高于螺紋700元。但隨后板材連續(xù)下跌，而螺紋強勢上漲，至6月初螺紋現(xiàn)貨價格高出熱軋600元，和冷軋價格持平，這是前所未有的現(xiàn)象，螺紋鋼的價格今年表現(xiàn)非常強。

圖1：2017年上海市場各品種價格走勢

原材料方面鐵礦石和焦炭價格跌幅整體大于鋼材，鐵礦的大幅下跌是導致今年鋼鐵企業(yè)效益大幅好轉的主要原因。鋼坯的價格是所有黑色現(xiàn)貨品種中上漲幅度最大的，漲幅超過20%，螺紋鋼漲幅也達到15.8%；冷軋則是跌幅最大的品種，幅度達17%，之前還曾一度下跌30%，熱卷相對年初跌幅6.6%，中板相對持平；礦價跌幅22%，焦炭跌幅16.9%。整體是受政策面的影響，特別是地條鋼的打擊，導致中頻爐的大量關停，因此鋼坯出現(xiàn)非常緊缺狀況，鋼坯的價格經常超過螺紋鋼的價格，導致整個行業(yè)的利潤集中在煉鋼環(huán)節(jié)。再者螺紋鋼的價格表現(xiàn)強勢，也是由于地條鋼的打擊導致螺紋鋼的產量下降。

圖2：2017年鐵礦石焦炭價格走勢

圖3：2017年唐山鋼坯價格走勢

今年整體的表現(xiàn)分化，這種分化導致各種極值不斷上演，帶來的市場機會非常多。之前的正常價差是卷板比螺紋高200-300元/噸，但今年盤面螺紋比卷板高200元/噸，現(xiàn)貨螺紋比卷板高500元/噸，這是從未出現(xiàn)的現(xiàn)象。螺礦比今年同樣也持續(xù)創(chuàng)新高，一度到達7.36，現(xiàn)在仍維持在7以上的高位。

圖4：2017年熱卷與螺紋價差變化情況

圖5：2017年螺紋與鐵礦石比價變化情況

今年螺紋的基差也出現(xiàn)極值現(xiàn)象，6月初一度現(xiàn)貨比期貨高800元，導致短期出現(xiàn)明顯貼水修復，目前已經修復到300元/噸以內，最近1個月期貨遠遠強于現(xiàn)貨，這也是一個變化。

圖6：2017年螺紋基差變化情況

各個品種的盈利也因價格走勢不同而相差甚遠，螺紋鋼的利潤持續(xù)向上，全國螺紋鋼的噸鋼毛利在800元以上，江蘇的毛利在1100元左右。熱軋毛利最近也上升很快，全國噸鋼毛利在600元左右，江蘇毛利在800元左右，冷軋中板則相對較低，全國毛利在300元左右。

圖7：2017年各主要鋼材品種毛利變化情況

2. 需求：長材下游表現(xiàn)超預期，板材需求相對平穩(wěn)

整體建筑鋼材的需求表現(xiàn)超出預期，房地產開發(fā)投資前4個月持續(xù)攀升，5月份才出現(xiàn)回落，明顯高于2015和2016年的水平，整體大幅超出預期，基建的增速雖然略微有些回落，但還是維持在17%的水平，基本持平。整個板材下游的表現(xiàn)來看，汽車行業(yè)產銷增速明顯下降，造船、洗衣機、空調、冰箱整體增速變化不大，板材需求相對平穩(wěn)，長材需求超出市場預期。

圖8：2017年房地產、基建、制造業(yè)投資情況

圖9：2017年汽車產量變化情況

3. 供應：

（1）重點鋼企與非重點鋼企產量分化

1-5月我國粗鋼產量為34683萬噸，同比增長4.4%。其中1-2月粗鋼日均產量218.25萬噸，同比增長5.8%；3月為232.26萬噸，同比增長1.8%；4月為242.59萬噸，創(chuàng)歷史新高，同比增長4.9%；5月為233.1萬噸，同比增長1.8%。1-5月重點鋼企粗鋼產量為26776萬噸，同比增長6.83%；非重點鋼企粗鋼產量為7906萬噸，同比下降3.06%。

圖10：2017年全國粗鋼月度日均產量變化情況

圖11：2017年重點鋼企粗鋼產量變化情況

（2）地條鋼清理對長材影響明顯體現(xiàn)

鋼材產量增速低于粗鋼、長材產量增速低于板材。鋼筋、線材產量同比下降，鋼筋下降0.9%，線材下降4.8%，以熱軋為主的中厚高寬帶同比大幅增長12.9%，遠高于其他的同比增速，說明長材的整個產量釋放明顯低于板材。另外，數(shù)據(jù)表現(xiàn)來看，整個鋼材和粗鋼的產值出現(xiàn)明顯下降。

表2：鋼材產量增速低于粗鋼、長材產量增速低于板材

表3：2017年鋼材減去粗鋼的年化產量低于過去三年5000-7000萬噸

4. 庫存：2月中旬來連降20周，螺紋下降最為明顯

今年庫存下降的速度比較快，連續(xù)下降20周，其中螺紋鋼和線材下降比較明顯，熱卷增加了30%，總庫存略有下降。不過在最近四周，熱卷庫存周降幅都在10萬噸以上，螺紋庫存基本停止了下降，這也是板材近期比螺紋表現(xiàn)較強的原因之一。

表4：2017年五大鋼材品種庫存變化情況

5. 盈利：重點鋼企利潤大幅改善

2017年1-5月份重點大中型鋼鐵企業(yè)累計實現(xiàn)利潤總額378.85億元，超過2016年全年利潤總和，銷售利潤率達到2.68%。按1-5月大中型鋼鐵企業(yè)粗鋼產量26776.62萬噸測算，噸鋼利潤141元左右，毛利390元左右，利潤水平處于2010-2011年水平。

圖12：2002-2017年重點鋼企利潤情況

6. 負債：大中型鋼企資產負債率維持高位

截止到2016年底，大中型鋼鐵企業(yè)總資產4.75萬億，總負債3.30萬億，負債率69.6%，比2015年的回落0.46個百分點。2017年3月末鋼鐵工業(yè)協(xié)會會員企業(yè)資產負債率下降至70.0%，同比減少1.1個百分點。2017年3月16日，中鋼協(xié)負責人表示經過3-5年的努力，鋼鐵行業(yè)的平均資產負債率降到60%以下，其中大多數(shù)企業(yè)的資產負債率處在60%以下的優(yōu)質區(qū)間。假設未來大中型鋼鐵企業(yè)總資產保持目前狀況，則需要降低負債4700億左右。

圖13：2000-2016年大中型鋼企資產負債率

二、下半年鋼鐵行業(yè)形勢分析

1. 鋼價走勢是宏觀經濟強弱的同步指標

大宗商品中的工業(yè)品主要看需求，經濟向好、需求強勁則價格上漲。鋼價走勢基本是經濟的同步指標，經濟加速增長意味著鋼材市場處于上漲階段，經濟減速運行意味著鋼材市場將處于下跌階段。一季度GDP增速達到6.9%，創(chuàng)1年半反彈新高，5月及6月部分已經公布的數(shù)據(jù)整體向好，上半年GDP增速有望達到6.8-6.9%。下半年政府的金融去杠桿和房地產調控政策對經濟的下行傳導將逐漸體現(xiàn)，但政府仍有足夠的政策工具和空間，使其能維持穩(wěn)增長和去杠桿之間的微妙平衡，全年經濟運行將會相對平穩(wěn)。

圖14：2000-2016年GDP增速及鋼材均價走勢

2. 房地產投資增速下行態(tài)勢基本確立

自2016年10月政府明確提出抑制資產泡沫、防范金融風險，截至目前，全國已有50多個城市實施了房地產限購和限貸政策。調控政策對房地產業(yè)的下行壓力正逐漸體現(xiàn)，2017年3月從房地產施工、竣工尤其是銷售面積的同比增速回落上顯示房地產業(yè)走弱，只是受開發(fā)商購投資增長支撐地產投資持續(xù)回升。5月份房地產投資、銷售、新開工和土地購置面積均落實了前期政策調控的影響，出現(xiàn)全面回落。加之金融去杠桿導致市場利率攀升，各大商家銀行紛紛收緊房貸并大幅提高利率。下半年房地產市場可能會面臨全面調整，投資、銷售等各項關鍵指標或均將出現(xiàn)下滑。

圖15：2015-2017年房地產新開工、施工及竣工面積情況

3. 基建投資起托底作用，增速難以大幅回升

1-5月基建投資同比增長16.66%，回落1.55%，年初以來增速持續(xù)下滑。國務院常務會議明確今年再開工改造600萬套的棚改任務，實施2018年到2020年3年棚改攻堅計劃，再改造各類棚戶區(qū)1500萬套。發(fā)改委要求全年要完成鐵路建設投資8000億元，要決戰(zhàn)三季度，狠抓落實，確保如期完成新開工項目任務。2017年以來中央對于地方政府發(fā)債規(guī)模的管控越發(fā)嚴格，同時對地方政府通過引入社會資本、變向轉移支付拉動基礎設施建設的行為予以遏制。未來各地方政府基礎設施建設投資對于鋼鐵需求的拉動能力正在逐步減弱。

圖16：2012-2017年基建投資變化情況

4. 鋼鐵供給側改革對供應的影響逐步趨弱

截止5月底，全國粗鋼去產能已完成總目標的84.8%，1-4月份只完成63%，5月份單月完成20%以上，6月份預計完成100%，疊加前期排查的600多家地條鋼企1.2億噸產能全部停產，預計今年全年鋼鐵5000萬噸去產能任務能超額完成。下半年去產能不會有太大壓力，更多還是通過環(huán)保手段對鋼企供應進行抑制。5月份粗鋼日均產量出現(xiàn)下降，6月份已明顯回升至高位，6月底全國鋼廠高爐開工率77.37%，比5月份上升了1.93個百分點，河北地區(qū)達到79.68%,比5月份上升了1.58個百分點。6月上旬和中旬重點鋼企粗鋼日均產量分別為185.93萬噸和186.10萬噸，與4月份高點接近，6月份全國粗鋼日均產量有創(chuàng)新高的可能。今年鋼廠盈利高位已持續(xù)了相當長一段時間，下半年高爐繼續(xù)通過提高鐵礦石入爐品位、轉爐提高廢鋼比例等方式增產的空間較為有限。按照高爐平均產能利用率比去年提高2%，長期停產高爐復產約2500萬噸，新投產高爐1000萬噸，新停產高爐2000萬噸測算，全年高爐—轉爐粗鋼產量將比去年同期增加3000萬噸左右。

圖17：2013-2017年全國及河北高爐開工率變化情況

5. 電爐供應增多，但產量不確定性較大

最近市場關注的焦點是電弧爐的投產情況，對下半年整個供應方面可能會形成較大的影響。6月份以來廢鋼價格大幅上漲，江蘇地區(qū)上漲400元，直到昨天沙鋼才稍微回調30元，整體漲了370元；高功率石墨電極價格已經從前期的2萬多漲到了6萬多。電弧爐復產雖然不及預期，但速度在加快，從開工率來看，6月底開工率達到66.6%，比5月份上升超過6個百分點。整個電爐供應增多是明顯現(xiàn)象，現(xiàn)在電爐復產還是以前期停產電爐復產為主，前期統(tǒng)計大概復產有3600萬噸，今年增加的產量大概1440萬噸，目前新增電爐基本沒有完全投產，從統(tǒng)計來看，大概有70-90座，總產能3000-4000萬噸，更多是在7-9月份投產，按照產能利用率計算，下半年新增產量500萬噸左右。但多數(shù)電爐產能沒有許可證，合法性存在一定問題，更多取決于后期政府政策態(tài)度，這塊存在較大不確定性。最近黑色商品價格上漲也是因為本來預計6月份投產的電弧爐投產不及預期，庫存還在下降，導致價格出現(xiàn)修復性上漲。從中頻爐來看，17年整體關停產能1.2億噸，產量關停7000萬-8000萬噸，高爐和電爐鋼增量5000萬噸，實際粗鋼產量可能比去年下降，統(tǒng)計口徑上產量可能上升，因為之前中頻爐沒有在統(tǒng)計局口徑范圍內。

圖18： 2017年上海螺紋及江蘇廢鋼比價變化情況

6. 環(huán)保政策對下半年供給的階段性影響仍不容忽視

雖然供給側改革對供應影響在減弱，但環(huán)保下半年有幾個節(jié)點可能對供給產生階段性影響。7月份國務院將進行第四次大督查，其中各地鋼鐵、煤炭去產能執(zhí)行情況是此次督查的重點工作之一。8月份內蒙古自治區(qū)成立70周年大慶，十九大召開前后，華北地區(qū)鋼廠環(huán)保限產。取暖季北方鋼廠限產。根據(jù)京津冀及周邊地區(qū)2017年大氣污染防治工作方案，采暖季石家莊、唐山、邯鄲、安陽等重點城市，采暖季鋼鐵產能限產50%，以高爐生產能力計，采用企業(yè)實際用電量核實。唐山鋼廠產能13780萬噸，按照唐山目前82%的鋼廠產能利用率計算，等到采暖季來臨僅唐山地區(qū)每個月將減少約350 萬噸鋼材供應。

圖19： 歷年北京空氣質量綜合指數(shù)變化情況

7．金融去杠桿、利率上行、央行縮表令商品承壓

從金融去杠桿角度來看，四五月去杠桿力度非常大，對鋼價走勢形成壓制，最近幾個月M1和M2增速下行，歷史上看M2和粗鋼表觀消費量增速一致性較強，M1增速領先鋼價走勢，大概6個月左右。上半年經濟向好，完成全年任務無憂，下半年金融去杠桿可能會更次加碼。

圖20： M2增速與粗鋼表觀消費量變化情況

圖21： M1增速與鋼價走勢變化情況

8. 鋼材出口將維持低位

從出口方面看，今年1-5月份出口同比下降25.7%，目前國內市場價格和出口價鈍化，后期鋼材出口還是會維持在一個比較低的水平，預計全年鋼材出口量大概在8500-9000萬噸，同比下降2000萬噸左右。

圖22： 2015-2017年我國鋼材出口情況

9. 鐵礦石港口高庫存將持續(xù)對礦價形成壓制

從鐵礦石方面看，近期雖然因為鋼廠補庫加上港口礦資源緊缺，導致價格出現(xiàn)反彈，但港口庫存近期一直維持在1.4億噸左右，加上后期還有新增產能釋放，預計礦價走勢還會受到壓制，后期礦價還是會回到50美金以下的水平。

圖23：2015-2017年國內港口鐵礦石庫存情況

三、對下半年鋼鐵市場形勢的總體看法

供給側改革的目標是鋼鐵企業(yè)有合理利潤，同時負債率要降低到60%以下。目前來看企業(yè)盈利明顯回升但基礎仍不牢固，行業(yè)資產負債率仍居高不下，因此鋼鐵供給側改革仍會繼續(xù)進行，下半年鋼鐵供給側改革的重點將從去產能轉向環(huán)保治理，對供應影響整體趨弱，但階段性影響仍不容忽視。

下半年宏觀經濟有下行壓力，但整體看政府維穩(wěn)的手段很多，全年經濟運行以及資金面都不會有太大波動。下半年房地產市場可能會面臨全面調整，投資、銷售等各項關鍵指標或均將出現(xiàn)下滑，基建投資主要發(fā)揮托底作用增速相對穩(wěn)定，鐵路建設及棚戶區(qū)改造加快將在一定程度上對沖房地產增速下行對需求形成的沖擊，下半年鋼材市場需求將平穩(wěn)回落。

上半年清除地條鋼對長材形成直接利多，下半年隨著地條鋼清理的完成以及電爐鋼生產的加快，長材供應缺口將得到彌補，加之地產增速下行對長材需求形成一定利空，下半年國內鋼價重心在目前基礎上或將有所下移，長材市場表現(xiàn)將整體弱于板材。

鐵礦石供應過剩局面不會改變，港口庫存高位將持續(xù)壓制礦價走勢，全年鋼鐵行業(yè)利潤有望維持較高水平。[文]西本新干線特邀撰稿人 2017/7/12