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從中物聯(lián)鋼鐵物流專業(yè)委員會調(diào)查、發(fā)布的鋼鐵行業(yè)PMI指數(shù)來看，11月份為43.3%，較上月回落2.7個百分點，該指數(shù)跌至最近九個月以來的最低水平，并連續(xù)七個月處于50%的榮枯線以下。主要分項指數(shù)中，新訂單指數(shù)、購進價格指數(shù)再度收縮，新出口訂單指數(shù)回落至50%以下的收縮區(qū)間，產(chǎn)成品庫存指數(shù)小幅上揚，生產(chǎn)指數(shù)三連降至近九個月的低點。綜合來看，PMI顯示當(dāng)前鋼市整體形勢低迷的局面有所發(fā)展，下游需求減弱，出口或現(xiàn)轉(zhuǎn)折，鋼企銷售壓力加大，原材料成本支撐持續(xù)弱化，后期鋼價仍有下行空間。但同時也要看到，近期政策利多因素也正在積聚，降息加強經(jīng)濟復(fù)蘇預(yù)期，房地產(chǎn)市場顯現(xiàn)止跌企穩(wěn)的跡象，基建投資明顯加快，市場供應(yīng)壓力有望緩解，這些將有利于鋼市夯實底部，抑制鋼價的下行空間并逐步企穩(wěn)。

圖1：2014年以來鋼鐵行業(yè)PMI指數(shù)變化情況

一、產(chǎn)量有望繼續(xù)下降

11月份，鋼鐵行業(yè)生產(chǎn)指數(shù)三連降至38.6%，較上月下降3.6個百分點，該指數(shù)連續(xù)三個月處于50%的臨界點下方，并跌至九個月以來的最低點。與此同時，和生產(chǎn)相關(guān)的采購活動也呈現(xiàn)收縮態(tài)勢。當(dāng)月采購量指數(shù)重回收縮區(qū)間，為46.2%，較上月回落5.8個百分點；原材料進口指數(shù)回落5.4個百分點至50.2%。海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，10月份我國進口鐵礦石7939萬噸，較上月減少530萬噸；原材料庫存指數(shù)雖小幅回升1.2個百分點至44.9%，但該指數(shù)已連續(xù)11個月處于50%以下的收縮區(qū)間。從四個指數(shù)的變化情況來看，在環(huán)保、資金等因素的影響下，當(dāng)前國內(nèi)鋼廠生產(chǎn)、采購熱情正在減退，后期國內(nèi)鋼材產(chǎn)量有望繼續(xù)呈現(xiàn)下降態(tài)勢。

國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2014年10月份我國粗鋼產(chǎn)量為6752萬噸，同比下降0.3%，2012年9月以來首次同比下降；當(dāng)月粗鋼日均產(chǎn)量為217.8萬噸，環(huán)比下降3.2%，創(chuàng)今年以來新低。另據(jù)中鋼協(xié)數(shù)據(jù)顯示，11月上旬和中旬重點企業(yè)粗鋼日均產(chǎn)量分別為163.5萬噸和164.21萬噸，環(huán)比分別下降1.8%和增長0.43%。雖中旬粗鋼日產(chǎn)量出現(xiàn)增長，但這主要是因APEC會議及相應(yīng)環(huán)保要求停產(chǎn)的鋼廠正逐漸恢復(fù)生產(chǎn)所致，這一走勢也基本符合市場預(yù)期，特別是11月上中旬重點企業(yè)粗鋼日均產(chǎn)量僅為164萬噸左右，較二季度以來持續(xù)在180萬噸左右的高位已有明顯回落。

那么，后期這股復(fù)產(chǎn)浪潮還會持續(xù)嗎？我們認為，即使復(fù)產(chǎn)，估計幅度也會有限，畢竟目前的環(huán)保打壓還是比較嚴(yán)厲，且臨近年末，鋼廠資金依然偏緊。近期國務(wù)院常務(wù)會議討論通過《中華人民共和國大氣污染防治法(修訂草案)》，結(jié)合明年開始實施的新《環(huán)保法》，環(huán)保治理將有了嚴(yán)格的法律依據(jù)。近日環(huán)保部印發(fā)《長三角地區(qū)重點行業(yè)大氣污染限期治理方案》和《珠三角及周邊地區(qū)重點行業(yè)大氣污染限期治理方案》，將電力鋼鐵水泥平板玻璃等行業(yè)納入限期治理行動。另外，隨著消費淡季的來臨，往年11、12月份都是鋼廠年度例行檢修的高峰期。因此，我們預(yù)計11月份全國粗鋼產(chǎn)量環(huán)比將繼續(xù)下降，而總體四季度粗鋼產(chǎn)量也會低于三季度。

圖2：2014年以來鋼鐵行業(yè)PMI生產(chǎn)、采購量、原材料庫存、進口原材料指數(shù)變化情況

二、終端需求表現(xiàn)低迷

11月份，鋼鐵行業(yè)新訂單指數(shù)為40.2%，較上月回落7.2個百分點，已連續(xù)五個月處于50%的臨界點下方。該指數(shù)的變化情況顯示受消費淡季以及資金緊張的影響，市場需求明顯減弱，下游持幣觀望，即用即購，鋼企的銷售壓力有所加大。

當(dāng)前雖然政策面不斷發(fā)力，但實際上鋼材的重點下游行業(yè)消費仍顯疲弱。國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，10月份，用鋼量較大的金屬制品業(yè)、通用設(shè)備、專用設(shè)備、電氣機械和器材、電子設(shè)備等制造業(yè)增加值增速均較上月下滑。此外，10月份家用電器和音像器材零售額同比增長6.5%，較上月下滑2個百分點，同月汽車銷量198.72萬輛，同比僅增長2.82%，延續(xù)低速增長。另中鋼協(xié)最新數(shù)據(jù)顯示，11月中旬重點統(tǒng)計鋼鐵企業(yè)鋼材銷售結(jié)算量1388.89萬噸，日均銷售138.89萬噸，雖11月上旬日均增加9.23%，但較10月中旬和10月下旬分別減少5.8%和22.4%。

從終端需求來看，商品現(xiàn)貨交易平臺西本新干線的監(jiān)測數(shù)據(jù)顯示，農(nóng)歷閏9月（2014.10.24-2014.11.21）銷量環(huán)比下降6.01%，同比下降23.82%。11月份受季節(jié)性消費淡季影響，建筑工程施工放緩，終端采購量有所減少。同時，本月鋼價弱勢下跌，盡管商家急于出貨，但用戶受買漲不買跌心理影響，普遍推遲采購，市場整體成交氛圍更顯清淡。商家為了爭奪有限的訂單，競相降價出貨態(tài)勢明顯。

圖3：2004-2014農(nóng)歷年滬上建筑鋼材銷量走勢圖

鋼鐵行業(yè)新出口訂單指數(shù)在連續(xù)三個月保持在擴張區(qū)間后，11月份重回收縮區(qū)間，下降至49.5%，較10月份回落5.4個百分點，顯示當(dāng)前鋼廠出口訂單出現(xiàn)下降，后期鋼材出口量或?qū)⒂兴禄?/p>

當(dāng)前嚴(yán)峻的貿(mào)易摩擦形勢讓中國鋼鐵產(chǎn)品出口開始變得“步履維艱”，9月底以來，已經(jīng)有多個國家針對中國鋼材產(chǎn)品進行貿(mào)易救濟調(diào)查，不少大型鋼企也位列其中。印度擬提高鋼材進口關(guān)稅以抑制從中國進口鋼材，巴西、美國等國家對中國鋼管和電工鋼等進行征稅。近期，東南亞進口中國鋼材的貿(mào)易活動也在放緩。同時，隨著鋼材價格底部的整體提升，目前鋼材出口的價格優(yōu)勢正在逐步削弱，加之出口退稅取消未定，仍存政策風(fēng)險。綜合來看，后期國內(nèi)鋼材出口或出現(xiàn)轉(zhuǎn)折，出口不暢將導(dǎo)致成品流向國內(nèi)，國內(nèi)鋼材價格將承壓。

圖4：2014年以來鋼鐵行業(yè)PMI新訂單指數(shù)、新出口訂單指數(shù)變化情況

三、鋼廠庫存壓力加大

11月份，鋼鐵行業(yè)產(chǎn)成品庫存指數(shù)止跌反彈至53.9%，較10月份回升0.8個百分點，今年以來持續(xù)保持在50%以上的擴張區(qū)間。該指數(shù)的變化情況表明因終端需求減弱，代理商訂貨積極性減弱，鋼廠方面的合同組織壓力在加大，鋼廠庫存持續(xù)處于高位。

今年以來，全國重點鋼廠庫存一直高位運行，總體維持在1400萬-1600萬噸。從6月份開始，重點鋼廠廠內(nèi)庫存已經(jīng)超過社會庫存，出現(xiàn)剪刀差，這也是往年沒有出現(xiàn)過的現(xiàn)象。據(jù)中鋼協(xié)數(shù)據(jù)顯示，11月中旬末重點企業(yè)鋼材庫存量為1445.93萬噸，較上旬末增加46.13萬噸，增幅為3.3%；與去年11月中旬末相比，庫存量同比增加52.53萬噸，增幅3.77%。

目前鋼市處于淡季，加之在出口情況有所轉(zhuǎn)差的情況下，后期鋼廠方面的合同組織壓力將進一步加大。特別是作為過剩產(chǎn)能行業(yè)，在涉鋼行業(yè)的信貸政策方面銀行仍將繼續(xù)收緊，鋼貿(mào)企業(yè)資金緊張的問題短期內(nèi)難有緩解。預(yù)計四季度，大規(guī)模的冬儲難以出現(xiàn)，鋼貿(mào)商“蓄水池”功能將進一步減弱，鋼廠方面庫存和銷售壓力將進一步加大，鋼價受此影響將持續(xù)承壓。

圖5：2014年以來鋼鐵行業(yè)PMI產(chǎn)成品庫存指數(shù)變化情況

四、成本支撐繼續(xù)下移

11月份，鋼鐵行業(yè)購進價格指數(shù)跌至31.1%，較10月份回落9.5個百分點。該指數(shù)自今年以來一直在50%以下的收縮區(qū)間內(nèi)弱勢震蕩，顯示原料市場價格連續(xù)疲弱運行，成本支撐持續(xù)弱化。

自2013年中國經(jīng)濟增速放緩之后，中國對鐵礦石的增量需求開始減少。在2014年6月爆發(fā)了青島港貿(mào)易融資詐騙案，使得金融機構(gòu)全面縮減，甚至?xí)和Ａ藢Υ笞谏唐返膰H貿(mào)易融資。這直接導(dǎo)致國內(nèi)大宗商品價格全面下滑，鐵礦石價格開始出現(xiàn)快速下跌態(tài)勢。從年初至今，鐵礦石價格跌幅已經(jīng)達到近50%，且不斷創(chuàng)新低。11月21日，品位62%普氏鐵礦石指數(shù)自2009年8月以來首次跌破70美元/噸關(guān)口，11月26日，最低跌至68.50美元/噸。據(jù)西本新干線監(jiān)測數(shù)據(jù)顯示，本月原料價格全面下跌，內(nèi)外礦、廢鋼價格大幅下挫，截至11月28日，唐山地區(qū)普碳方坯價格為2420元/噸，月環(huán)比下跌30元/噸；江蘇地區(qū)廢鋼價格為1820元/噸，月環(huán)比下跌200元/噸；山西地區(qū)焦炭價格為860元/噸，月環(huán)比持平；唐山地區(qū)66%品味干基鐵礦石價格為720元/噸，月環(huán)比下跌30元/噸。與此同時，品位62%普氏鐵礦石指數(shù)為71.25美元/噸，月環(huán)比下跌7.75美元/噸。

海關(guān)數(shù)據(jù)顯示：1-10月份我國鐵礦石進口總量為7.78億噸，同比增加1.1億噸，意味著今年四大礦山增產(chǎn)部分（1.2億噸）全部被中國消化。盡管鋼廠原料庫存處于低位，但年底資金普遍緊張，補庫也基本落空。另外海外各大礦山為應(yīng)對礦價下跌帶來的盈利收窄，繼續(xù)降本擴產(chǎn)，加之近期中國央行意外降息，國際市場解讀是宏觀政策正在轉(zhuǎn)向積極全面的穩(wěn)增長方向，對未來需求持看好態(tài)度增多，預(yù)計發(fā)往中國的鐵礦石量還會增加。據(jù)西本新干線監(jiān)測數(shù)據(jù)顯示，截止11月28日，全國主要鋼廠進口鐵礦石庫存天數(shù)為32天，國產(chǎn)礦庫存天數(shù)為10天，均較上月末增加1天，41個主要港口鐵礦石庫存總量為10720萬噸，繼續(xù)保持在較高水平。鐵礦石市場的嚴(yán)重供求過剩格局，還將繼續(xù)對礦價形成壓制。此外，在敲定能源資源稅改革后，近期國內(nèi)關(guān)于鐵礦石資源稅“從量計征”改為“從價計征”的改革也提上了日程。如果后期得以實施，目前國內(nèi)礦的稅費有望降低20%-30%，從而帶動原料成本繼續(xù)下移。綜合來看，目前原料鐵礦石、鋼坯價格難現(xiàn)企穩(wěn)，繼續(xù)下跌風(fēng)險依然較大，資源成本支撐將持續(xù)弱化。

圖6：2014年以來鋼鐵行業(yè)PMI購進價格指數(shù)變化情況

五、鋼材價格震蕩下挫

11月份國內(nèi)鋼材價格整體呈現(xiàn)震蕩下跌走勢。上旬因前期APEC會議限產(chǎn)，市場資源趨緊，鋼材價格走勢以平穩(wěn)為主，中旬開始逐步走弱，期鋼不斷下跌，原材料市場也持續(xù)大跌，北材南下等等對因素致使鋼價承壓下行，不過月末央行降息利好帶動市場再度趨穩(wěn)。截至11月28日，西本指數(shù)收在2970元/噸，較上月下跌80元/噸，月環(huán)比跌幅為2.62%，同比跌幅為20.8%。11月28日螺紋鋼期貨主力合約RB1505收盤價格為2548元/噸，較上月末下跌17元/噸，月環(huán)比跌幅為0.66%。

圖7：2012-2014年西本鋼材指數(shù)變化情況

六、行業(yè)資金面依然緊張

11月央行公開市場凈投放資金450億元，為連續(xù)兩個月實現(xiàn)資金投放，10月凈投放資金為260億元。11月上中旬，受IPO密集發(fā)行疊加年末資金面趨緊影響，市場資金利率有所上漲，下旬隨著央行降息，以及11月25日央行年內(nèi)第四次下調(diào)正回購利率，市場資金利率再度回落。據(jù)西本新干線監(jiān)測，11月28日滬大額銀行承兌匯票貼現(xiàn)率為4.16‰，較10月31日上漲5.05%。10月份社會融資規(guī)模為6627億元，比上月少4728億元，比去年同期少2018億元。10月份當(dāng)月，人民幣貸款增加5483億元，同比多增423億元，與9月新增貸款8572億元相比，環(huán)比下降36%。10月末M2同比增長12.6%，增速分別比上月末和去年同期低0.3個和1.7個百分點?？傮w來看，10月份信貸數(shù)據(jù)明顯不及預(yù)期，銀行對于融資業(yè)務(wù)仍然在收緊，同時新增未貼現(xiàn)銀行承兌匯票仍然處于凈收縮的狀態(tài)。

11月21日，央行時隔逾兩年后重啟不對稱降息，將一年期存款和貸款基準(zhǔn)利率分別下調(diào)25和40個基點，并擴大存款利率浮動上限。央行降息將在一定程度上降低行業(yè)融資及債務(wù)成本，尤其是國有鋼企及上市鋼企融資成本將會實質(zhì)下降，提升鋼鐵企業(yè)整體盈利。不過當(dāng)前國內(nèi)商業(yè)銀行不良貸款率持續(xù)攀升，根據(jù)銀監(jiān)會的數(shù)據(jù)，截至三季度末，中國商業(yè)銀行不良貸款余額達7669億元，不良貸款率為1.16%，創(chuàng)近四年新高。各大商業(yè)銀行均將控制貸款風(fēng)險放在首位，銀行對鋼鐵行業(yè)普遍限貸，鋼鐵行業(yè)資金緊張的局面將難以出現(xiàn)實質(zhì)緩解。不過，如果后期央行持續(xù)降息，并配合數(shù)量型工具進行降準(zhǔn)，其貨幣政策累積的效果對行業(yè)資金面影響將會明顯體現(xiàn)。

圖8：2013-2014年滬大額銀行承兌匯票月貼現(xiàn)率

從以上情況來看，當(dāng)前國內(nèi)鋼市基本面依舊低迷，在下游終端需求的季節(jié)性減弱、鐵礦石等成本支撐薄弱、行業(yè)內(nèi)資金壓力不減，出口將現(xiàn)回落等利空因素打壓下，后期國內(nèi)鋼市弱勢難改，鋼價仍有下跌空間。不過，我們認為，在貨幣寬松預(yù)期增強、改革利好政策支撐下，未來經(jīng)濟下行風(fēng)險將得到控制，后市拐頭向上的概率增大。同時，由于降息周期的開始，鋼材終端需求面臨的好轉(zhuǎn)空間將更大。降息周期的開始將對地產(chǎn)和基建產(chǎn)生持續(xù)利好，企業(yè)融資成本的下降有助于制造業(yè)進一步持續(xù)復(fù)蘇。另外，受環(huán)保等因素影響，后期鋼廠生產(chǎn)熱情或持續(xù)減退，鋼材產(chǎn)量或繼續(xù)減少，市場供應(yīng)壓力或?qū)p緩。這些均將有利于鋼市夯實底部，有助于鋼價的企穩(wěn)甚或反彈。

1、降息加強經(jīng)濟復(fù)蘇預(yù)期?

8-10月份的中國經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示，前期政府實行的微刺激未能使得經(jīng)濟持續(xù)強勁，國內(nèi)經(jīng)濟增長仍乏力，因此11月21日中國央行終于“重拳出擊”，實行非對稱降息，即從11月22日起金融機構(gòu)一年期貸款和存款基本利率分別下調(diào)0.4%和0.25%，這意味著中國正式加入歐洲和日本央行的刺激行列。若中國第四季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)表現(xiàn)不佳，2015年上半年不排除再度降息，并有可能配合數(shù)量型工具進行連續(xù)降準(zhǔn)，這將在一定程度上刺激國內(nèi)經(jīng)濟復(fù)蘇。

2、下游消費需求有所改善

在當(dāng)前經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整與穩(wěn)增長雙重作用下，改革紅利有望逐步釋放。短短近兩個月時間，國家發(fā)改委先后6次集中批復(fù)30個鐵路和機場項目，總投資超過9000億元，再加上3條特高壓項目及1個港口項目，年內(nèi)國家發(fā)改委批復(fù)投資額度超過萬億。1-10月份，鐵路固定資產(chǎn)投資完成5374億元，這距鐵路部門計劃中的全年8000億元的投資量尚差2626億元，也就是說，11、12月，鐵路投資將保持平均每月1300多億的體量，這遠遠高于月平均600多億元的投資量。國務(wù)院總理李克強近日視察水利部時表示，要加快建設(shè)關(guān)系全局、具有較強輻射帶動作用的172項重大水利工程，特別要在中西部地區(qū)建設(shè)一批重大調(diào)水工程、大型水庫和節(jié)水灌溉骨干渠網(wǎng)，有效解決區(qū)域性缺水。據(jù)統(tǒng)計，今明兩年在建的重大水利工程的總投資規(guī)模達到6000億元左右。

從應(yīng)用領(lǐng)域來看，建筑行業(yè)仍然是鋼材應(yīng)用的主要領(lǐng)域，遠遠超過其他領(lǐng)域的消費量。今年1-10月，全國房地產(chǎn)開發(fā)投資68751億元，同比名義增長12.4%，增速比1-9月繼續(xù)回落0.1%，為連跌8個月，但跌速明顯趨緩。新屋開工方面，1-10月房屋施工面積692132萬平方米，同比增長12.3%，較1-9月提高0.8%，數(shù)據(jù)表明房地產(chǎn)對鋼材的消費需求于疲軟中逐步改善。在工業(yè)方面，汽車制造是交通運輸領(lǐng)域中鋼材的需求大戶。今年前10月中國汽車產(chǎn)量1927.01萬輛，同比增長7.93%，銷量1898.81萬輛，同比增長6.58%。尤其需要關(guān)注的是，1-10月新能源汽車產(chǎn)量4.69萬輛，同比增長5倍，同期銷量同比增速約3倍，目前其產(chǎn)銷量已超過去年全年數(shù)量，增速明顯加快。隨著充電樁基礎(chǔ)設(shè)施的不斷建設(shè)，新能源汽車需求或?qū)⒈l(fā)式增長，最終的銷量將由原先預(yù)估的5萬輛升至約6萬輛。?

3、市場供應(yīng)壓力有所緩解

今年以來，在國內(nèi)鋼鐵產(chǎn)能過剩、市場需求下滑、經(jīng)濟調(diào)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型等整體不利情勢下，鋼材出口的大幅增長并持續(xù)創(chuàng)下歷史新高的良好態(tài)勢大大地提振并分流了國內(nèi)資源的壓力。海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，10月份我國鋼材出口855萬噸，繼9月份之后再度刷新月度出口量新高紀(jì)錄，我國鋼材出口占產(chǎn)量比重則繼續(xù)上升0.1個百分點至9%，該比值是創(chuàng)2008年10月份以來的新高。今年前10個月，我國累計出口鋼材7389萬噸，同比大幅增長42.2%。今年1-10月份我國粗鋼產(chǎn)量同比增加1410萬噸，但同期粗鋼凈出口量同比增加了2301萬噸，這意味著今年前10個月我國粗鋼增量全部被出口增量消化。據(jù)測算，10月份我國粗鋼資源供應(yīng)量為5960萬，同比減少396萬噸，下降6.2%；1-10月份我國粗鋼資源供應(yīng)量為61985萬噸，同比減少891萬噸，下降1.4%。

從鋼材庫存情況來看，據(jù)西本新干線監(jiān)測數(shù)據(jù)顯示，截至11月28日，國內(nèi)主要鋼材品種庫存總量為982.51萬噸，較前一周下降1.46%，扣除國慶長假期間庫存回升的因素，已連續(xù)37周出現(xiàn)下降，累計降幅達52.61%，較去年同期下降26.93%。與去年同期相比較，全國鋼材市場庫存降低362萬噸，而11月中旬鋼廠庫存增加53萬噸，市場庫存和鋼廠庫存合計較去年同期降低309萬噸，總體庫存處于較低水平。截止本月，鋼鐵行業(yè)生產(chǎn)指數(shù)三連降，且采購活動也呈收縮態(tài)勢，后期國內(nèi)鋼材產(chǎn)量或?qū)⒗^續(xù)減少，如果后期需求不出現(xiàn)大幅下降，我們認為市場供應(yīng)壓力或有望進一步緩解，進而支撐鋼價。

綜上所述，國家刺激經(jīng)濟增長政策力度明顯加強，國內(nèi)房地產(chǎn)市場也有止跌企穩(wěn)的跡象，同時新能源汽車產(chǎn)銷量的大幅攀升，有利于帶動鋼市需求，改善鋼市供需矛盾，提振鋼市向好，抑制鋼價的下行空間。不過，在當(dāng)前下游需求季節(jié)性減弱、鐵礦石等原料成本繼續(xù)下降的情況下，短期內(nèi)國內(nèi)鋼材價格仍有下跌的可能。后期隨著政策利好的持續(xù)發(fā)酵，鋼價有望逐步止跌甚或反彈。（任何轉(zhuǎn)載，必須與中國物流與采購聯(lián)合會鋼鐵物流專業(yè)委員會取得聯(lián)系，未經(jīng)許可，任何單位或者個人不得轉(zhuǎn)載本文）